두산퓨얼셀 4000억원 조달과 실적 과제, 3년 뒤 비용은 어떻게 달라질까

두산퓨얼셀이 4000억원 규모의 신종자본증권 발행을 결정했다. 2026년 10월 18일 밝힌 이번 조달은 초기 현금 이자와 단기 상환 부담을 낮추는 구조다. 다만 영업적자와 수주에 따른 운영자금 부담이 이어져, 조달 자금을 현금흐름 개선으로 연결할 수 있을지가 관건이다.

발행액은 영구 전환사채(CB) 3000억원과 영구 신주인수권부사채(BW) 1000억원으로 구성된다. 이 가운데 3000억원은 연료전지 원재료 구매 등 운영자금에, 나머지는 차입금 상환에 쓸 예정이다. 투자자는 회사에 조기상환을 청구할 수 없고, 만기는 30년이며 회사가 연장할 수 있다.

표면이자율도 발행 후 3년간 0%다.

대신 투자자는 주식 상승에 따른 이익을 기대할 수 있다. CB 전환가액과 BW 행사가액은 모두 주당 4만3704원이다. 회사는 발행 3년 뒤부터 정해진 조건에 따라 조기상환을 선택할 수 있지만, 주가가 해당 가격을 웃돌면 사채 상환 대신 주식 전환이나 신주 발행으로 이어질 가능성이 있다.

또 2029년 11월 최초 조정일부터 표면이자율과 만기보장수익률에 각각 5%포인트가 더해지고, 이후 매년 1%포인트씩 추가된다. 초기 부담이 낮아도 상환·전환이 이뤄지지 않으면 시간이 갈수록 금융비용이 커질 수 있다.

운영자금 수요의 배경에는 미국 AI 데이터센터 연료전지 사업이 있다. 두산퓨얼셀이 2026년 9월 체결한 프로젝트 계약 규모는 8236억원이지만, 선수금은 계약금액의 20% 수준이고 나머지는 납품 시점에 집중적으로 회수된다. 생산과 납품 과정에서 자금이 먼저 들어갈 수 있는 구조다.

수주가 늘어도 수익성 회복은 별개다. 고체산화물 연료전지(SOFC) 사업 진입 비용과 기존 인산형 연료전지(PAFC) 납품 제품의 품질 문제가 부담으로 꼽힌다. 나이스신용평가에 따르면 EBITDA는 2025년 -784억원, 2026년 상반기 -309억원이었다.

총차입금은 2025년 말 5447억원에서 2026년 6월 말 6669억원으로 늘었고, 부채비율은 336.2%에 달했다. 신용평가사는 향후 프로젝트 납품과 수익성 추이를 중점적으로 보겠다고 밝혔다.